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Principales indicadores de análisis fundamental (valoración relativa de empresas) y sus inconsistencias.

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Los principales indicadores de análisis fundamental (PER, EV/EBITDA, DY, FCFE YIELD… etc), son utilizados, principalmente, para recomendar un sector frente a otro, para recomendar un valor sobre otro dentro de un sector, y para analizar las valoraciones relativas respecto a sus medias históricas. Pero, ¿en qué consiste exactamente y qué consistencia tienen estas medidas?. 

Las valoraciones relativas de empresas son ratios cuya utilidad residen en la posibilidad de homogeneizar las empresas, permitiendo hacer comparaciones y tomar decisiones de inversión. Si bien, se ha de tener mucho cuidado en homogeneizar correctamente a las empresas y nunca tomar la decisión en base a un único indicador.

De cara a que las explicaciones posteriores queden más claras, os añado un esquema de la composición de la cuenta de pérdidas y ganancias y de los flujos de tesorería.

Los principales indicadores (o múltiplos de mercado) son los siguientes:

  • PER (Price Earnings Ratio).

Se calcula dividiendo el precio de la acción entre en beneficio por acción (siendo el beneficio por acción, el beneficio neto de la empresa entre el número de acciones). Otra manera de hacerlo sería dividiendo el valor de la empresa en el mercado entre el beneficio neto.

Cuanto menor salga el PER mejor, ya que indica el múltiplo de valor que estaríamos pagando por la empresa. Es decir, si está sobrevalorada o infravalorada. Un PER normal estaría entre 10 y 15, es decir, la capitalización de la empresa en el mercado es de 10 veces el beneficio neto de este año. Sirviendo así, para comparar empresas en el mercado. Este es el principal ratio de comparación utilizado en el mercado. Sin embargo, necesita varios ajustes.

Ajustes necesarios: dado que partimos del beneficio neto, es necesario ajustar por ingresos y gastos extraordinarios (no recurrentes en el tiempo), igualmente habría que ajustar por amortizaciones y las distintas tasas fiscales a las que estuviera sometido, con la finalidad de homogeneizar todas las empresas que estemos comparando (ver inconsistencia).

Variantes al PER: El PEG. Consiste en dividir el PER entre el crecimiento de beneficio esperado para los próximos años. Ajustando así el múltiplo a la expectativa de crecimiento del sector y de la empresa.

Inconsistencia del mismo: Se trata del principal ratio, del más usado. Sin embargo se parte del beneficio neto en vez del EBITDA. Es decir, el beneficio neto recoge las amortizaciones, las provisiones y los impuestos. Cualquiera que sepa de contabilidad sabe que se pueden acelerar las amortizaciones, las provisiones son manipulables y los impuestos, en el caso de una empresa internacional, con la transferencia de beneficios, se pueden adaptar a las necesidades. Dicho de otra manera, si, en el caso de necesitarlo, podría modificar el PER para que saliese de una manera u otra, ¿por qué me voy a creer el PER de los demás?. ¿No sería mucho mejor utilizar el EBITDA que es muchísimo menos manipulable?. Y por otro lado, ¿de dónde se saca el crecimiento de la empresa?. Más que nada, porque el único estado contable que habla de las expectativas de crecimiento empresarial es el informe de gestión. El cual es también el único estado contable sobre el que no opina el auditor.

Desde mi punto de vista el PER es muy, muy incosistente.

Por  otro lado, se debe tener en cuenta que si los Bº son negativos, el PER no nos dice absolutamente nada.

También se debe tener analizar si la empresa tiene ciclos de beneficio / pérdida. En ese caso, se habría de comparar el PER obtenido con la media del ciclo, para ver en qué punto nos encontramos en este momento.

En resumen, el PER el útil, pero tomándolo con “pinzas”.

  • Enterprise Value to Earnings BEfore Interests Taxes and D&A (EV/EBITDA)

EV es la capitalización bursátil más la deuda neta y otros pasivos. Dicho de otra manera, es el valor de la empresa. Si bien, el valor de la empresa en el mercado, ya que utilizamos capitalización bursátil en lugar de pasivo neto. Así podemos comparar cómo está el valor de la empresa (en el mercado), en función del valor en libros de la misma.

Y lo dividimos entre el EBITDA (Rdo de explotación).

En este caso yo, personalmente, haría la comparación entre EV/EBITDA y total activo / EBITDA. De esto modo podríamos ver si la empresa está sobrevalorada o infravalorada. Debería de estar siempre sobrevalorada, ya que el mercado incluya expectativas.

Ajustes para normalizarlo (el EBITDA): A la deuda se le debe añadir act / pas como déficit de pensiones, costes de reestructuración o beneficios fiscales. Se debe ajustar por minoritarios, ya sea añadiendo el valor de estos al market cap, o bien quitando su contribución al EBITDA. Se debe ajustar por asociadas, quitando su valor del market cap.

Este ratio lo comparamos con el ROE (fondos propios / rdo neto). Que es la principal medida sobre la rentabilidad obtenida por la empresa en el ejercicio. Al hacer esto estamos comparando la “rentabilidad” de la empresa en el mercado con la rentabilidad real generada por la empresa.

Ojo, se ha de tener en cuenta que el ratio se calcula con el EBITDA y el ROE con el Bº neto. Por lo que valdría la pena calcular el ROE con el EBITDA también, con la finalidad de hacerlo más homogéneo (evitando así las inconsistencias comentadas en el PER). Y por otro lado, calcularía el ratio dividiendo la capitalización entre el EBITDA. No usando así el EV, ya que la comparación la hacemos con el ROE que tiene sólo los fondos propios en el numerador.

Dicho de otra manera, no usaría esta comparación exactamente así, ya que se están comparando elementos, desde mi punto de vista, no homogéneos.

  • DY: Dividend Yield

Es la rentabilidad por dividendo: Se obtiene dividiendo el dividendo por acción entre el precio de la acción. Lo bueno de este ratio es que no requiere ajustes.

Se compara con el Free Cash Flow Equity, dividiendo el FCFE / DY. Esto se hace para ver el porcentaje de FCFE que se reparte entre los accionistas. Con el FCFE la empresa puede hacer tres cosas: Invertir para crecer, realizar compra de activos financieros o repartirlo entre los accionistas. Lo que hacemos es analizar qué hacen con ese FCFE.

En este caso, lo que obtienes, es un histórico de intenciones de la empresa. Útil si lo comparas en el tiempo consigo mismo y con el resto de empresas del sector. Pero tampoco excesivamente útil, ya que habla de pasado, no de futuro.

  • FCFE Yield

Refleja el cash flow potencial que podría llegar a tener el accionista. Se calcula dividiendo el FCFE entre la capitalización de la empresa.

Se ha de normalizar por las distintas tasas de impuestos, gastos de reestructuración, pensiones, minoritarios y todos los gastos e ingresos no recurrentes en el tiempo.

Se considera un ratio importante para valorar un stock: dependiendo del apalancamiento de la empresa, la mayor parte del FCFE irá a parar al accionista, al bonista (apalancamiento excesivo) o a adquisiciones para aumentar la escala de la empresa.

La utilidad es parecida a la de DY. Por un lado habla de un histórico de intenciones de la empresa (crecer contra repartir), y por otro lado ver “en cuanto tiempo” se recuperaría la inversión realizada vía dividendos.

Pero ojo, estamos analizando intenciones pasadas cuando realmente vamos a tomar una decisión de futuro.

Se ha de tener en cuenta que:

Ningún indicador vale por sí solo. A la hora de tomar una decisión analizad toda la información que tengáis disponible.

Hay que ver la evolución de los mismos en el tiempo. Un indicador puntual en el tiempo no significa nada. Ved la evolución en el tiempo del mismo y su comparación con las empresas del sector.

Se han de tener en cuenta en relación a las expectativas de crecimiento de la empresa, las cuales, son completamente desconocidas salvo en el informe de gestión de la empresa (dato público). Sin embargo, ese informe es el único estado financiero sobre el que no opina el auditor.

Espero que os haya resultado útil la información.

Un saludo a todos.

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